היורו, המטבע היציג של גוש המדינות האירופי, צנח ביום חמישי השבוע לשפל תוך יומי של 20 שנה לעומת השקל ונסחר ברמה של 3.683 שקלים. הפעם האחרונה שבה שהה המטבע האירופי ברמות הללו הייתה ביולי 2001, כשהעולם ליקק עדיין את הפצעים מהתפוצצות בועת הדוט.קום בוול סטריט.
היורו, למקרה שתהיתם, יורד גם לעומת הדולר האמריקאי ונמצא על סף שפל 15 חודשים, ברמה של 1.158 דולרים. שני כלכלנים ראשיים, אלכס זבז'ינסקי מבית ההשקעות מיטב דש ויונתן כץ מלידר, ינסו להסביר מה קורה כאן, למה זה קורה דווקא עכשיו ומה צפוי למטבע הישראלי, השקל, מול המטבעות המובילים בעולם בטווח הקרוב ועד סוף 2022.
"מערך שלם של גורמים תומך בשקל"
"הסיבה העיקרית הנוכחית להתחזקות המהירה של השקל בימים האחרונים מול היורו וגם מול הדולר, היא עלייה בציפיות להעלאת ריבית בישראל", מסביר זבז'ינסקי ממיטב דש. "אם נסתכל על תשואה של אגרת חוב ממשלתית לשנתיים, נראה שהיא הייתה לפני כחודש 0.1, לפני שבוע 0.15 והיום כבר 0.30. זו עלייה די חדה, שאף הואצה בימים האחרונים. זה אומר שמשקיעים מוכרים את האג"ח בציפייה שבנק ישראל יעלה ריבית מוקדם יותר ממה שחשבו קודם".
זו לא הסיבה היחידה להתחזקות השקל.
"נכון, יש מערך שלם של גורמים שתומך כבר תקופה לא קצרה במגמה הזו. קודם כל, אנחנו מדברים על ההשקעות במשק הישראלי, בעיקר על ההשקעות בהיי-טק. הייצוא הישראלי צומח מהר. ובמקביל, המשקיעים המוסדיים מבצעים הגנות מטבע על פוזיציות בחו"ל באמצעות מכירת דולרים. כל הגורמים האלה מגבירים לחץ על השקל.
זה יימשך?
"הציפיות להעלאת ריבית בישראל יימשכו. ככלל, הסיבות להתחזקות השקל בינתיים רק הולכות ומתגברות ובלי ההתערבות של בנק ישראל בשוק המט"ח הוא כבר היה כנראה הרבה יותר חזק".
"נסיעה בכיוון אחד – אלא אם כן"
"עצם ההפתעה מן השפל ביורו ובדולר קצת תמוהה בעיניי", אומר כץ מלידר. "קשה להיות מופתעים אם מסתכלים על גורמי המאקרו במשק הישראלי, בעיקר על ההשקעות בהיי-טק, גיוסי ההון וההנפקות בחו"ל; אם בוחנים את הגופים המוסדיים שמוכרים מט"ח בהיקף עצום; או אם מסתכלים על בנק ישראל, שבעצם אומר שמידת מעורבותו בשוק המט"ח תלויה בקצב ההתאוששות של הכלכלה הישראלית. והכלכלה שלנו, נכון לעכשיו, מתאוששת במהירות מרשימה עם ירידה בתחלואה והסרת המגבלות. יש לנו צמיחה של 16% ברבעון השני השנה, וצפוי מספר נאה גם ברבעון השלישי. אז במצב כזה, נגיד בנק ישראל מוריד רגל מהגז".
והתוצאה?
"התוצאה היא שקל מתחזק, שימשיך להתחזק וקשה לראות כרגע מה יבלום אותו. יש רק שני גורמים עיקריים שיכולים לעצור את הייסוף: ירידה חדה יחסית בשווקים הפיננסיים בעולם, שתחזק את הדולר ותחייב את המוסדיים לקנות מט"ח. בואו נזכור שבמרץ 2020, בתחילת מגיפת הקורונה, השקל הגיע ל-3.82 שקל לדולר בגלל הירידות בוול סטריט. צריך לזכור שהיתרון היחסי של כלכלת ישראל בכל תקופת הקורונה והפוסט קורונה היה קצב ההתרחבות המהיר בצורה יוצאת מן הכלל בהיי-טק הישראלי, עם כל ההון האנושי הנפלא שיש לנו. ועדיין, היתרון הזה מתבסס במידה רבה גם על מה שקורה בנאסד"ק ואם תהיה שם נפילה כמו במשבר הדוט.קום, יהיה קשה מאוד להיי-טק הישראלי להמשיך לפרוח.
"גורם הבלימה השני יכול להיות אירוע גיאו-פוליטי בישראל: לא מבצע בעזה, אלא משהו שבאמת יפגע בפוטנציאל הצמיחה של המדינה לתקופה ממושכת. משהו כמו האינתיפאדה השנייה, לדוגמא. ללא אחד משני הגורמים האלה, השקל ימשיך לנסוע בכיוון אחד והשאלה היא רק באיזה קצב. השבוע כבר ראינו האצה, אחרי שהשקל שבר כלפי מטה את מחסום ה-3.20 מול הדולר ואת מחסום ה-3.70 מול היורו".
דילמת האינפלציה-ריבית
זבז'ינסקי, שרואה כאמור בציפיות הריבית קטליזטור מרכזי להאצת הייסוף, מתייחס לדילמת האינפלציה-ריבית של בנק ישראל ובנקים מרכזיים אחרים בעולם: "התחזקות השקל בהחלט מפחיתה לחצי אינפלציה. אני מעריך שבנק ישראל ימשיך ברכישות המט"ח שהוא מבצע בחודשים האחרונים, אבל יכול שבהמשך הדרך הוא ייאלץ לעשות זאת במקביל להעלאת ריבית. אם נגיע למצב שבו יש במשק הישראלית אינפלציה יותר גבוהה וכבר לא זמנית, לבנק ישראל לא תישאר ברירה אלא להעלות ריבית, על אף שהוא יודע שזה יחזק את השקל ורע לייצואנים. במקרה כזה, כאמור, הבנק המרכזי יהיה חייב לבלום את השקל ברכישות מט"ח".
אתה רואה אפשרות להעלאת ריבית בישראל כבר בשנה הקרובה?
"בנק ישראל עצמו העריך בפרסומיו, כי בשנה הקרובה יכולה להתבצע עד העלאת ריבית אחת של 0.15%. שוק האג"ח כבר מתמחר העלאה אפילו גבוהה יותר ולמעשה מעריך שבנק ישראל עשוי אף להקדים את הפדרל ריזרב בהעלאת הריבית. אגב, גם באירופה יצטרכו לדבר על הריבית בקרוב. בגרמניה, לדוגמא, קצב האינפלציה נע סביב 4.4 אחוז וקשה מאוד להחזיק קצב כזה עם ריבית שלילית של 0.5 אחוז. הם יהיו חייבים לעשות משהו כדי לבלום את עליות המחירים".
כץ מלידר לא בטוח שלסוגיית הריבית והאינפלציה אכן יש השפעה כה מהותית על עוצמת השקל. "צבת האינפלציה אצלנו נמוכה יותר מאשר בארה"ב ולכן אנחנו יכולים לגלות סבלנות גדולה יותר בעניין הריבית", הוא אומר. "אבל בינינו, הכל מתגמד. הרי אם הפד יעלה את הריבית ברבע אחוז, זה לא יהיה משמעותי. צריך לזכור כי ב-2017-2018 הפד העלה את הריבית שמונה פעמים רצופות מרמה של 0.25% ל-2.25%. בנק ישראל בתקופה זו העלה את הריבית רק פעם אחת ובאופן מינורי, בנובמבר 2018, אבל על אף פערי הריביות השקל המשיך להתחזק".
האירופים מסתבכים
במקביל להאצה בהתחזקות השקל, ניתן היה לראות בשבועות האחרונים גם מגמה מעניינת לכשעצמה של היחלשות יורו מול הדולר. "הציפיות לעליית ריבית בארה"ב מאוד התחזקו בשבועות האחרונים ובאירופה בינתיים לא מדברים על זה", מסביר זבז'ינסקי. "לכן, ראינו מהלך של הדולר מול היורו מ-1.2 ל-1.15. משבר האנרגיה באירופה, אגב, יוצר כאן תמונה ייחודית ומסבך עוד יותר את האירופים. בדרך כלל, כשיש עליית מחירים שכוללת את מחירי האנרגיה, הדולר נחלש. אבל עכשיו יש עליית מחירים והדולר דווקא מתחזק וזה אומר שביורו, המחירים עוד יותר גבוהים. יש כאן אפקט כפול לרעת האירופים".
"הפד האמריקני יהיה כנראה הראשון שיעלה את הריבית ולכן בטווח הקצר הדולר ימשיך להתחזק מול היורו", מעריך כץ. "אבל, אם נסתכל על הטווחים היותר ארוכים כדאי להתמקד בגירעון בחשבון השוטף. ושם, ארה"ב סובלת מגירעון בשעה שהאירופים עם עודף. האמריקאים גם משתוללים בגירעון התקציבי, לעומת אחריות פיסקאלית יחסית באירופה. לכן, הגירעונות הכפולים בראייה ארוכת טווח של יותר משנה קדימה הם תומכי יורו מול הדולר, אם כי כאמור בטווח הקצר הדולר יתחזק".
כץ מעריך כי ייתכנו רמות של 3.15 שקל לדולר עוד השנה ו-3 שקלים לדולר עד סוף 2022. שער היורו, להערכתו, יכול לרדת עד 3.5 שקל ליורו עד סוף השנה הבאה.
לסיום - חדשות טובות?
כץ: "אם מגמת ההתחזקות של השקל תימשך, היא תומכת באינפלציה הרבה יותר מתונה ממה שהשוק מתמחר כרגע".
זבז'ינסקי: "לצרכן הישראלי, שקל חזק הוא חדשות טובות מאחר שהוא ממתן את העליות במחירי הייבוא, למשל במכוניות או במוצרי חשמל. עם זאת, תמיד קיים הצד השני שבו נמצאים הייצוא וההיי-טק הישראלי שמבחינתם השקל החזק רע מאוד".